上市之路一波三折，爱玛科技质量问题频上黑榜

2019年IPO申请上会前夕被证监会“取消审核”终止上市一年后，在上市路上兜兜转转8年的爱玛终于拿到了资本市场的入场券。11月26日，证监会公告称爱玛科技集团股份有限公司(下称爱玛科技)首发获通过。如无意外，这家曾在电动自行车市场叱咤一时、广告语至今耳熟能详的元老品牌将很快IPO敲钟，成为行业又一家上市公司。

作为中国最早的电动自行车制造商之一，爱玛科技凭借在营销上不遗余力的投入与推广，以及国内两轮代步工具的崛起，很快便在电动自行车领域占据了高知名度和市场份额。相关数据显示，2014年其销量突破400万台，市占率达到22%，自2009年邀请周杰伦担任企业形象代言人后连续多年蝉联销量冠军。

但与在品牌推广上的顺风顺水相反，2012年便开启上市计划的爱玛科技在IPO路上却屡屡受挫，不仅被老对手雅迪抢了先，还落在了新日、小牛之后，由先行者沦为追赶者。更值得一提的是，爱玛科技近年来还因电动车质量问题频上黑榜，加之低于同行的毛利率及偏高的资产负债率，其闯关资本市场后的发展依然挑战不小。

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上市之路一波三折，质量问题频上黑榜

据招股书，爱玛科技的主营业务为电动自行车、电动轻便摩托车、电动摩托车的研发、生产及销售。其中，电动自行车业务占据绝对主导地位，2016—2018年该业务占主营业务收入比重近9成。2019年4月，随着新国标正式实施，爱玛停止生产旧国标规定的豪华款电动自行车，转而加大电动摩托车的投入。由此，在2019年上半年，其主营业务收入中电动自行车的收入下滑至73.66%，而电动摩托车的收入占比则达到19.58%。除此之外，2017年前后开展共享单车业务曾使得爱玛科技的自行车业务飙升，但随后共享单车行业持续降温，该业务比重也由2017年的6.44%降至1%以下。

总得来说，尽管报告期内主营业务结构发生一定变化，但电动自行车依然是爱玛科技最核心的业务和竞争力所在。也正是凭借爱玛电动车一句“爱，就马上行动!”的经典广告语，爱玛品牌火遍大江南北，并早早开始筹划资本梦。在电动自行车市场领先地位稳固且品牌知名度逐年提升的背景下，爱玛科技于2012年筹备IPO上市。但彼时，其创始人张剑和公司前副总、董事顾新剑之间纠纷不断，并拖累了爱玛科技的上市进程。

据相关媒体报道，2011年9月至2013年3月，顾新剑以向税务机关举报无锡爱玛偷漏税问题等为要挟，多次向张剑索要钱款。最终，张剑报案，顾新剑以2.35亿元敲诈勒索罪以及3000万元职务侵占罪在一审被判入狱20年。而作为事件的另一方，爱玛科技和张剑也因顾新剑在二审指证其存有超过百亿元的账外账，遭到外界质疑。随后，无锡市国税局根据后者的举报查出无锡爱玛2009年至2010年账外经营销售货物并已收取货款1438.95万元、1.11亿元，并向其追缴增值税、企业所得税2000万元，同时处以罚款1000万元。

这一“内斗”不仅使得二者“两败俱伤”，更令爱玛科技的第一次IPO划上休止符，错过了国内电动自行车市场高速发展阶段登陆资本市场的最佳时机。直到2018年，在内斗引发的风波逐渐平息之后，爱玛科技才重启上市。然而，这次迎接爱玛科技的同样不是好消息。在2018年6月首次正式递交上市申请并排队半年之后，爱玛科技收到了证监会的反馈意见，后者提出三大类共计58个问题，质询爱玛科技增资及股权转让背景、关联交易、商标授权、产品质量、诉讼进展、资产重组、偿债能力风险等。由于未能在规定时间内回复，爱玛科技的该次上市再次无疾而终。

但爱玛科技“屡败屡战”，2019年8月再次递交招股说明书，拟于上交所主板上市，计划发行6500万股，拟募集资金16.80亿元，用于公司电动车、自行车整车、配件加工制造、整件喷漆生产线等12个项目的建设、升级，以及补充流动资金。3个月的等待之后，爱玛科技IPO再次按下“暂停键”。2019年11月27日证监会公告称，鉴于爱玛科技集团股份有限公司尚有相关事项需要进一步核查，决定取消对该公司发行申报文件的审核。在外界看来，这与爱玛科技在此前遭遇专利诉讼有关，其被浙江一企业诉至杭州中院并正式立案，案由为“侵害外观设计专利权纠纷”，涉诉金额约3000万元。爱玛科技则对此表示“公司受到了恶意诉讼”。

今年11月，爱玛科技IPO终于迈出关键一步，首发获通过。至此，从筹备上市算起其IPO之路已走了8年之久，过程更可谓一波三折。而与在资本市场苦坐冷板凳对应的是，爱玛科技深陷产品质量泥潭、屡屡登上各类黑榜。

以今年为例，12月1日，厦门市市场监督管理局发布2020年电动自行车产品质量监督抽查情况，对厦门市部分经营者销售的电动自行车进行的产品质量监督抽查中，标称天津爱玛车业科技有限公司的爱玛电动自行车(型号：TDT1067-9Z)被检出车速提示音(提示音声压级)不合格。不合格产品已于日前移交属地市场监督管理所依法查处。今年315期间，天津市消协发布的2019年十大典型案例，更是点名爱玛电动车车把掉落。

把时间线拉长来看，过去的2018、2019年爱玛电动车也均不止一次登上黑榜。2019年8月，据北京市市场监督局发布《电动自行车类商品质量抽查检验结果公示》，天津爱玛车业科技有限公司5批次电单车被检测出问题，主要包括最高车速、整车质量、脚踏行驶能力、反射器和鸣号装置等问题。2018年3.15前后，多地工商、市场监管部门发布电动车抽查报告，上一年爱玛电动车被包括厦门市市监局、南京市工商局、长春市工商局、宁夏工商局、北京工商局、驻马店市工商局等多地报告产品质量不合格，涵盖爱玛牌TDT530Z、TDT2019Z、TDW1020Z MINI、TDT612Z、TDR311Z、TDR320Z等型号。

由此，在业内人士看来，爱玛电动车的产品质量与其重金打造的品牌形象并不相符，频繁因产品问题被点名将不可避免影响爱玛科技在资本市场的表现。从这一角度出发，尽管如今爱玛科技IPO首发获通过，但并不意味着其“高枕无忧”。更何况，爱玛科技IPO历经多次波折后已被甩开数个身位，此番不容有失。

毛利率低、资产负债率高，新国标下“带病肉搏”恐难致胜

深陷质量泥潭的同时，与同行可比上市公司相比，爱玛科技存在的毛利率偏低、资产负债率偏高情况也被视为其一大隐忧。另外，新国标倒逼下未来行业将持续步入洗牌期、市场加快出清，对于企业的经营效率及核心竞争力等提出更高要求。爱玛科技在自身产品质量问题迟迟未能解决，且面临经营短板和风险等考验的背景下，与头部品牌“带病肉搏”显然难言优势。

2013-2019年中国电动两轮车企业数量变化

据招股书数据，爱玛科技2016年—2019年上半年的营业收入分别为64.44亿元、77.94亿元、89.9亿元和44.55亿元;扣非归母净利润分别为4.47亿元、2.63亿元、4.3亿元和1.99亿元。整体而言，营收增速平缓，净利呈现波动趋势。对此，爱玛科技表示2017年主要受行业竞争加剧、上游原材料价格上涨、加大广告宣传费投放力度及股份支付的影响，公司净利润有所下降。

而在另一项展现企业盈利能力，并决定其对市场消费者议价空间的指标上，爱玛科技的表现则更显得不尽如人意。招股书数据显示，2016—2018年，爱玛科技的毛利率为16.94%、13.05%、13.12%，均低于同期同行上市公司19.16%、15.07%、15.80的平均毛利率。更具体来看，作为2016年后超越爱玛占据电动自行车市场份额第一的品牌，雅迪2016—2018年的毛利率分别为18.4%、14.9%和16.3%;另一家主要竞争对手品牌新日同期的毛利率分别为17.6%、15.3%和15.3%。

对于毛利率较低的现象，爱玛科技在招股书中解释称主要是：其一因为会计处理方式不同，爱玛科技与雅迪股份同样将包装材料计入生产成本而非销售费用中，降低了毛利率与销售费用率。其二，经销模式、豪华款电动车定位低价扩大市场、共享单车毛利率低拉低整体毛利率水平等因素所致。

对此，前瞻产业研究院分析认为，随着近两年雅迪毛利率进一步上升(2019年和2020年上半年雅迪毛利率分别为17.4%和18.2%)，其与爱玛之间的差距正进一步拉大，行业代表性企业毛利率的分化说明行业正在出现强者恒强的局面。而于爱玛来说，其董事会办公室曾就IPO表示，公司需要进一步扩大市场占有率，并希望借助资本市场储备资金，以满足未来在产业并购方面的需求。尽管期望十分美好，但从上述情况和分析来看，现实似乎正与之背道而驰。

更值得一提的是，爱玛科技还面临着高于同行的经营风险。从招股书看，2016—2018年爱玛科技的资产负债率分别为81.97%、80.85%、78.74%，同期同行可比上市公司资产负债率平均值为62.02%、59.34%、56.99%。尽管三年中爱玛科技资产负债率有所下降，但依然高出同行20个百分点以上。更细分来看，公司另外两项偿债能力指标也不容乐观。数据显示，报告期内爱玛科技的流动比率和速动比率均低于1，与可比上市公司均值相比较低。整体而言，爱玛科技负债水平较高，偿债能力较弱，面临较大的营运压力和流动性风险。对此，爱玛科技在招股书中表示，本次补充流动资金项目的实施，有利于提升公司的资金实力和偿债水平，优化公司的资产负债结构。

显然，正如一位爱玛科技董事会办公室相关负责人此前曾指出的，“上市，是爱玛科技的必然选择”。无论在市场竞争层面或是自身经营上，上市对于爱玛科技似乎都有着重要意义。但不可忽略的是，作为一面放大镜，企业的任何短板在资本市场都将受到更为深刻的审视与考验。对于爱玛科技而言，如今终于迈出上市的关键一步，但更大的考验可能才刚刚到来，追赶也仍将继续。唯一可以确定的是，前路道阻且长!

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